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最近，约区块链的项目聊融资，一半的创始人回复：“正在ICO，实在忙不过来”，另一半聊完后发现，估值高得不好意思还价。在这个“不是在ICO，就是在去ICO的路上”的时代，泡沫很大、风险很高，但还有相当数量的投资人对区块链和ICO不甚了解。面对市场诱惑，投资人和机构该如何布局？笔者希望通过分享区块链、ICO的基础知识，介绍相关投资案例和监管情况，给大家提供一些投资参考。
一、区块链及其特征
区块链已经诞生了很多年，在媒体文章中出现的频次也非常高，但除了比特币、以太币外，在我们生活中能接触到的应用还非常少，这种神秘感让区块链很难被大家理解。那什么是区块链呢？简单来讲，区块链就是以去中心化和去信任的方式通过多方参与维护的一个可靠数据库技术方案。通俗一点说，区块链技术就是一种全民参与的竞争性记账方式。在传统情况下，无论大小系统背后都有一个数据库，它就像一个大的账本。比如工商银行的数据库就像一个大账本，账上记录了甲用户有多少钱、乙用户有多少钱。如果甲用户支付100元给乙用户，那么工商银行就在乙用户账上加上100元，而在甲用户账上减掉100元。在工商银行的账户上进行记账的只能是工商银行自己，其他第三方无权参与，但是，在区块链系统中，这种传统的记账方式被彻底颠覆。区块链就像一个大的总帐本，系统中的每个用户都可以参与竞争记账。在某个时间段内，系统会在竞争者中找出记账最快最好的用户，该用户把这段时间内的数据变化写到一个区块中，就像写到一张账页上，并把这张账页复制给系统内所有其他用户进行备份。在下个时间段周而复始，于是系统中每个节点都有着完整账本。由于每个区块数据是通过密码学技术按照时间顺序链接在一起，所以我们称它为区块链。
区块链具备以下特征：第一，由于系统中没有特定的中心或记账人，因此，任意节点丢失都不会影响系统的运行；第二，安全性更高——系统默认受认可数量最多的账本是真账本，与大多数账本不一致的为假账本，这让区块链很难被攻击和篡改，除非能够控制大部分算力；第三，区块链账本的记录过程和内容都是公开透明的，可以准确、及时的将真实账本传递给所有人。
图1 区块链分层
区块链自下而上由数据层、网络层、共识层、激励层、合约层和应用层6个层级组成。
首先是“数据层”，它封装了底层数据区块的链式结构，可以理解为利用加密技术和时间戳等技术构建的数据库，它是整个区块链技术中最底层的数据结构。
往上是“网络层”，包括“点对点”组网机制、数据传输机制和数据验证机制等。大家比较熟悉的下载工具——电驴、BT就是典型的P2P网络应用。
第三层是“共识层”，共识机制是区块链的核心技术，它决定了到底是谁来进行记账，并影响整个系统的安全性和可靠性。目前已经出现了十多种共识机制算法，其中主要的有三种：工作量证明机制（PoW，Proof of Work）、权益证明机制（PoS，Proof of Stake）和权益授权证明机制（DPoS，Delegated Proof of Stake）。
数据层、网络层、共识层是构建区块链技术的必要元素，又称为核心层，是区块链技术缺一不可的部分。
第四层是“激励层”，主要出现在公有链中，其目的是激励遵守规则的节点，同时惩罚不遵守规则的节点，让整个系统朝着良性循环的方向发展。
第五层“合约层”和第六层“应用层”是紧密联系的，合约层包括各类脚本、算法和智能合约，是区块链可编程特性的基础，而应用层则是建立在合约层之上的各种应用场景和案例。
激励层、合约层和应用层不是每个区块链应用的必要元素，一些区块链应用并不完整的包含后三层结构。
二、区块链的演进
区块链1.0版本可以称为数字货币，准确的说，是先有比特币后有区块链。比特币的核心共识机制是Pow，既我们常常听见的“挖矿”，简单地讲，就是系统会抛出一道复杂的数学题，所有的节点利用自己的算力去运算，谁最快最好的完成计算，将获得记账权并获得一定数量的比特币奖励。在比特币诞生的时候，每10分钟系统会奖励记账最快最好的人50个比特币，然后每四年这个奖励会减半，大概在2140年的时候就不再有新的比特币出现，而比特币的全部发行量将会达到2100万个上限。在这之后，将会使用交易手续费来奖励矿工。
在应用层，比特币可以实现转账和记账功能，但由于缺乏编写操作系统，在比特币之上开发更多的应用变得非常困难。为了提供类似于安卓或者iOS这样的操作系统，降低开发的门槛，Vitalik等人开发了以太坊，将区块链应用拓展到货币和支付之外的领域，区块链进入了2.0版本。以太坊最大的特色就是能够实现智能合约。智能合约一旦设立，便无需中介的自动执行，且不受任何人阻止或干扰。也可以说，区块链为智能合约提供可信执行环境，智能合约为区块链扩展应用场景。未来，当区块链应用拓展到社会生活的方方面面，一个建立在区块链技术上的去中心化社会将逐步形成，届时，中心化的公司、国家等组织形式都会发生巨大变化，那就是区块链的3.0版本——区块链世界。
三、区块链的分类
表1 典型区块链比较
根据记账权限的开放程度，区块链可以分为公有链、联盟链和私有链。公有链的所有节点都向任何人开放，每个人都可以参与到区块链中进行记账，并且下载获得完整数据。但是，在部分区块链的应用场景下，只有被许可的节点才可以参与记账并查看所有数据，这种区块链结构就称为私有链。而联盟链是指参与每个节点的权限都完全对等，大家在不需要完全互信的情况下就可以实现数据的可信交换。金融行业的一些区块链应用就是典型的联盟链，比如，花旗银行、富国银行等大型金融机构参加的R3区块链联盟，万向、乐视等发起成立的分布式总账基础协议联盟，以及微众银行、平安银行、恒生电子等共同发起成立的金融区块链合作联盟等。
四、区块链的生态和应用
区块链技术发源于开源社区，参与方包括开发者、矿工、代币持有者及代币交易平台等。随着区块链技术的发展，它在各行业的应用潜力开始受到关注，特别是金融机构展现出积极的态度，各种联盟随之建立。2014年以后，区块链领域的初创公司如雨后春笋般涌现出来，这些初创公司将区块链技术应用到包括金融与非金融在内的多个领域中。同时，一些为区块链开发者提供开发平台的技术型公司逐步出现。
在整个区块链生态中，投资机构采取积极参与的态度，回顾前几年区块链和ICO相关的创业项目，大概分为两大类：一类是与币相关的项目——包括交易所（见表2）、发行平台（Icoage、Ico.info、Ico365等）和矿机（比特大陆等）；另一类是与区块链应用相关的项目（见表3）。
表2 交易所创业项目
表3 区块链技术和应用类创业项目
区块链技术的研发及行业应用已经渗透到金融、物联网、医疗、公益、文娱、法律、供应链等诸多领域（图2）。下面以国际汇款和版权保护举例介绍区块链的应用案例。传统的跨境汇款大多是通过SWIFT（环球银行金融电信协会）完成。进行过跨境汇款的朋友都知道，通过SWIFT汇款体验并不好，一则收费高，二则时间长，有些时候需要等3-5天才能到账，甚至有些汇款一周后被退回来。但在Ripple的去中心化协议产生以后，银行、货币兑换商等接入该协议的网关，可以进行点对点金融交易，通过一个分布式网络，跨境汇款支付就会像收发电子邮件一样实时、便宜的完成，不仅大幅提升了用户体验，还节省了海量交易成本（据测算，每年大概可以节省500亿美元的交易成本）。
再举一个版权保护的例子，在过去，一位作者创作一份作品，从发行商、渠道商到使用者，其间的各种数据很难准确统计量化，同时存在盗版等问题，导致利益分配不公，极大挫伤了创作者的积极性，如果将创作通过智能合约的形式放到区块链上，利用区块链可追溯、不可篡改等优势，可以清晰记录每一笔权属登记、交易、流通的过程，在交易发生的同时，可以自动实现利益的分配，从而很好的解决前面的那些问题。
图2 区块链应用场景
五、ICO的发行和种类
表4 ICO典型案例
ICO在2014年以太坊众筹的时候就出现了，但一直不愠不火，2017年初量子链ICO的成功引爆了市场，5月以后出现了井喷，秒融数千万、甚至上亿也是司空见惯，可见市场之火爆。据统计，今年半年，通过发行平台完成的ICO融资折合人民币已经超过26亿，仅6月的募资量就达到了15亿，已经远远超出同期VC对区块链领域的投资金额。同时，排名靠前的交易所日均交易量已经达到15-20亿人民币，日均净利润近千万。
ICO参照了IPO的命名，即首次公开发行加密数字代币，也可以说是加密数字代币众筹。投资者投入一些加密货币（比特币、以太币为主），获得初创项目发行的新数字代币，通过新数字代币的流通、项目分红或项目股份获得收益。ICO的流程分为准备期，窗口期，测试期和项目运行期4个阶段，在准备期，创业团队首先确定发行平台，根据平台的要求完成白皮书撰写（类似于IPO的招股说明书，其中详细介绍项目情况、团队构成、发行时间、发行数量和价格机制等），随后，团队会拉一些币圈的大V和知名投资人站台，开始线上线下路演，这个阶段一些打折的私募份额基本确定。进入发行窗口期后，ICO认购启动，一般会分多批认购，越早认购折扣越高，认购结束以后投资者用比特币、以太币购买代币，接下来进入项目开发期，一些代币已经可以进入交易所进行交易，有锁定期的代币在项目开发完成后进入交易。
图3 ICO流程
从ICO的流程可以看到，它与IPO有很多相似性，但两者还是有很多区别：首先，在流动性上，IPO时间很长（以年计算），而ICO最快一个月搞定，流动性限制很小；其次，ICO作为一种高风险的投资，缺乏有效监管，很多滥竽充数的项目利用虚假宣传坑害投资者；第三，投资者参与没有门槛，项目相对靠谱的新三板都设有较高的投资门槛，但ICO完全没有投资者分层管理。
目前市面上的ICO代币有三种形态。第一种是应用代币，可以看成一种虚拟商品的预售，这是最常见的代币，可以类似看作腾讯Q币（但Q币发行量不受限制），它用于支付区块链服务的费用，当未来区块链项目发展良好，代币的需求会增加，代币的价格相应会增加，投资者通过溢价获利。第二种是权益代币，用于持有区块链应用的股份，享有收益分红、投票权。The Dao是典型案例，它相当于一只基金，投资者用以太币投资The Dao的份额，The Dao以份额权重投票再去分散投资各种基于以太坊的应用项目，最后通过项目回报向投资者分红，本质上是去中心化的基金。第三种是债券代币，为了补充应用代币流动性不足情况下单独发行的代币，类似于债券，目前比较少见。
六、区块链和ICO的监管
区块链和ICO的蓬勃发展一直受到高度关注，然而，全球范围都有一定的监管滞后性，以美国、加拿大为代表的国家将ICO看作证券投资邀约，并指出虚拟组织发起的邀约或销售仍受到联邦证券法律的管辖，将纳入证监会监管范畴。新加坡和瑞士目前是世界上仅有的两个国家将代币作为一种资产而非一种证券的地方，目前，两个国家是ICO监管最松、发行最密集的地方，国内一些ICO项目采取基金会的模式在两地设立非营利机构，做风险隔离，通过技术服务费的形式向项目开发方付费。
近期，国内疯狂的ICO市场行为已经触碰到监管的底线，相关部门都进行了频繁的摸底调研，9月4日，人民银行、网信办、工信部、银监会、证监会等七部委联合发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，将ICO界定为一种未经批准非法公开融资的行为，涉嫌非法发售代币票券、非法发行证券以及非法集资、金融诈骗、传销等违法犯罪活动，随后，监管细则会陆续出台。但区块链技术的创新，依然是鼓励的，工信部也在积极的研究行业标准和技术规范。
七、区块链和ICO的投资思考
面对火爆的区块链和ICO，投资者可以在哪些方向布局、需要在哪些方面注意风险，笔者做出一些简单的梳理：
第一，现在的区块链技术类似2000年的互联网，可能是改变世界的技术，但是，离成为基础设施还有较长的路要走。当前，从性能与业务需求来看，公链的发展受到制约，一些具体业务应用将会驱动私链先行，就像互联网从局域网发展成互联网一样，随着价值互联网发展的深化，联盟链逐渐发展成公有链。因此，私链解决方案、跨链解决方案创业公司是重点布局的方向。从技术层面来看，合约层和应用层是未来投资的重点，应用层创新在交易链条短、物理依赖低、数据化、线上化程度高的领域将率先爆发。
第二，与代币交易相关的行业中，交易所已经初见分晓，而且“牌照+强监管”是必然，但钱包、代币安全仍然是市场的很大痛点，这方面的创业公司会有不少机会，另外，硬件矿机和发行社区还有机会。
第三，ICO对初创企业是一把双刃剑，钱来得太容易并非好事，ICO代币交易风险已经很高，监管态度也已经明确，对一些发行了代币的项目也将产生较大的负面影响，创业公司在监管细则出台之前，应该谨慎对待ICO。
第四，服务监管机构的Regtech会有机会，在金融创新领域的监管一直具有滞后性，监管机构对于反洗钱、非法集资、资本外逃的动态监管需求将会给创业公司带来一大波机会。
最后，也是最关键的——寻找跨界团队。ICO带火了区块链相关创业，一些优秀的互联网从业者逐步进入，将大量的应用场景带入区块链世界，未来具有区块链或币圈背景，同时与互联网背景相结合的团队是重点观察对象。
作者：莫涛
信天创投投资经理。对外经济贸易大学金融学学士，复旦大学金融学硕士、博士，长期从事开放宏观经济研究，在《金融研究》、《国际金融研究》等核心期刊发表论文数十篇，曾在证券公司和私募基金从事研究工作，2015年加入信天，从事早期投资，主要关注金融、企业服务领域，希望与创业团队共同成长。
欢迎交流：Mot@avcapital.cn
参考文献：
1． 工信部，《中国区块链技术和应用发展白皮书（2016）》
2． 腾讯，《腾讯区块链方案白皮书》
3． 区块链铅笔Blockchain
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